Финансовая библиотека Миркин.ру
Степень близости к критическим параметрам: прогноз рыночных шоков в 2011 – 2020 гг.

Прогнозное множество ситуаций. Анализ сценариев финансового кризиса в России приведен выше:
- первый сценарий – импортированный кризис (“финансовая инфекция”);
- второй сценарий – спекулятивная атака при позитивной экономической динамике и либерализации счета капиталов;
- третий сценарий – “мыльный пузырь” в России, перегрев одного из сегментов внутреннего финансового рынка (излишняя концентрация рыночного, кредитного, процентного рисков), эффект “домино”;
- четвертый сценарий – падение экспортных цен;
- пятый сценарий – политический риск.

В посткризисный период 2011 – 2013 гг. наибольшей вероятностью обладает первый сценарий локального финансового кризиса в России.

Первый сценарий (“финансовая инфекция”). В посткризисный период могут проявляться новые системные риски (рынок государственных долгов («европейский долговой кризис 2010 г.», поставивший глобальные финансы на грань возобновления мирового финансового кризиса), перегретые в 2009 г. рынки акций развивающихся экономик с динамикой роста более 80 – 100% за год (в т.ч.России).
Соответственно, реальна вероятность того, что концентрации кредитного, рыночного, процентного рисков, дополнительно накопившиеся за время кризиса 2008 – 2009 гг., приведут к рыночным шокам в отдельных странах (новые индустриальные страны, развивающиеся экономики Азии и Латинской Америки), которые затем могут – в порядке финансовой инфекции - распространиться на финансовые системы стран – аналогов, или же стран, находящихся в тех же регионах, или же страны со схожими концентрациями рисков.
В этой связи российская финансовая система, как один из активов глобальных финансов, тесно связанная и коррелированная с международными финансовыми рынками, является – в силу своей низкой конкурентоспособности, подверженности спекулятивной деятельности – одним из объектов, наиболее уязвимых для финансовых инфекций.
При реализации данного сценария прогноз следующий:
- всплески системных рисков на финансовых рынках индустриальных стран будут погашаться эксцессивным предоставлением ликвидности со стороны центральных банков и расширенными мерами по абсорбции потерь со стороны квази-государственных финансовых институтов и пулов коммерческих и инвестиционных банков;
-периодическая активизация системных рисков внутри России (на базе излишних концентраций кредитного, процентного, рыночного рисков) будет абсорбироваться на базе денежных потоков, поступающих в страну от сырьевого экспорта, внешнего долгового финансирования и наращенных международных резервов и резервных фондов;
- наибольшие вероятности цепной реакции и возникновения глобального кризиса лежат в рисках финансового кризиса в группе формирующихся рынков, которые будут переданы – через механизм взаимодействия, “финансовой инфекции” – и вызовут бегство спекулятивных капиталов нерезидентов из России, наравне с другими формирующимися рынками. Учитывая сверхвысокие риски “emerging markets”, нерезиденты могут принять решение вывести средства из портфелей по всей группе формирующихся рынков (как это было в 1997 – 1998 гг.), перераспределив их в пользу рынков индустриальных стран. В связи с объемной зависимостью внутреннего финансового рынка России от инвестиций нерезидентов, прежде всего от краткосрочных заимствований и спекулятивных портфелей акций, формируемых в значимой части крупными глобальными инвесторами и международными коммерческими и инвестиционными банками, такое бегство капитала может стать спусковым механизмом для цепной реакции реализации кредитных, процентных и рыночных рисков, относящихся к деятельности резидентов. Таким образом, будет создан потенциал для масштабного финансового кризиса в России.

Второй сценарий (спекулятивная / валютная атака) может стать возможным в течение 2 – 3-х лет в том случае, если укрепление рубля (или фиксация его валютного курса) и негативная (или заторможенная) динамика цен на нефть приведут к дефициту торгового / платежного баланса страны (при условии, что в 1,5 – 2 раза вырастет степень насыщенности экономики страны финансовыми инструментами (монетизация, капитализация рынка акций, объемы рынка деривативов и забалансовых обязательств банков, прежде всего внебиржевых, и т.п.)). Такие тенденции могут стать индикатором возможности валютной атаки для глобальных инвесторов.
Данный сценарий может быть реализован, хотя, учитывая размеры международных резервов Банка России (третьи по объему в мире) и, соответственно, его способность к валютным интервенциям, имеет меньшую вероятность в сравнении с первым и особенно третьим сценариями.
Вместе с тем игра «всего рынка» против рубля, закончившаяся его девальвацией, повсеместный уход отечественных финансовых институтов в валютные активы была продемонстрирована в конце 2008 г. – начале 2009 г. По существу, это была стихийная спекулятивная атака на рубль, основанная на ожиданиях его девальвации Банком России и стремлении получить спекулятивные прибыли, которые могли бы хотя бы частично покрыть потери от рыночных шоков осени 2009 г.

Третий сценарий (“мыльный пузырь” в России): посткризисная степень разогрева российского финансового рынка, уровень концентрации финансовых рисков внутри России и роль рублевых операций глобальных инвесторов еще не столь велики, чтобы на фоне высоких экспортных цен и позитивных макроэкономических индикаторов возник “эффект домино” с последующим перерастанием в системный финансовый кризис. Колебания на рынке акций или в других секторах финансового рынка, возникающие в связи с этим дефициты ликвидности коммерческих банков могут не вызывать цепной реакции, разрастаясь в общерыночные шоки и бегство капиталов нерезидентов, если будут гаситься рефинансированием центрального банка.
Вероятность третьего сценария будет нарастать с 2011 – 2012 гг. в той степени, в какой будет продолжена тенденция роста монетизации российской экономики (до 60 –80%), ее насыщенности долгами, акциями (капитализация до 90 - 100% и выше к ВВП), деривативами за счет опережающего увеличения иностранных портфельных инвестиций, внешних долгов корпоративного и финансового секторов в сравнении с инвестициями резидентов. Продолжение после кризиса вывода “избыточной ликвидности” за пределы страны и замещение ее иностранными средствами может привести к реализации через 3 – 4 г. “классического сценария” финансового кризиса развивающейся экономики.
Своих максимумов вероятность локального финансового кризиса в связи с перегревом внутреннего финансового рынка начнет достигать в 2012 – 2015 гг.
Будущий 1,5 – 2-кратный рост в концентрациях финансовых рисков в течение 3 – 4-х лет сделает российскую экономику и ее финансовый сектор более “созревшими” и уязвимыми для реализации третьего сценария.
Примерные (по оценке) параметры следующие – уровень монетизации выше 70 - 80% ВВП (рублевая эмиссия против увеличения внешнего долга, потока горячих денег иностранных портфельных инвесторов), насыщенность банковскими активами - выше 80 – 90% ВВП, капитализация рынка акций –выше 95 – 100% (прежде всего за счет средств иностранных портфельных инвесторов), кредиты экономике и населению выше 70 – 80% ВВП, иностранные портфельные инвестиции – более 50% ВВП, внебалансовые срочные сделки банков – более 35 - 40% ВВП.
По сути, это сценарий “мыльного пузыря” на российском финансовом рынке, сформированного за счет иностранных портфельных инвестиций, внешнего долгового финансирования корпоративного и банковского секторов.
При этом может отмечаться высокая волатильность и рыночные шоки на отдельных сегментах финансового рынка, прежде всего на рынке акций, которые могут не затрагивать другие сегменты финансового сектора, не реализуясь в системные риски “эффекта домино” и полномасштабного финансового кризиса (если центральный банк и другие государственные регуляторы будут последовательно проводить политику поддержки ликвидности отечественного финансового рынка и отдельных финансовых институтов).

Четвертый и пятый сценарии (падение экспортных цен и политический риск) могли бы стать значимыми при критическом для российской экономики уровне цен на нефть и газ в 15 – 25 долл. США (оценки начала 2000-х гг.) или прагматически, с учетом инфляции – в 30 – 35 долл. США. Как показано выше, мировые цены на сырье, экспортируемое из России, являются одной из самых волатильных величин, диапазон их изменений неизвестен, прогнозы – обычно экстраполяции современного им уровня цен.
В этой связи финансовый кризис в связи с наступлением ценового риска имеет вероятность, которую необходимо учитывать.
Разрыв между действующим (90 – 100 долл. США) и критическим ценовыми диапазонами предполагает, что при всей волатильности цен на нефть их эволюция до критических уровней и последующее кризисное воздействие на российскую экономику с возможными шоками на финансовом рынке, реализацией социальных и политических рисков должна занимать время в 1,5 – 2 г. (с учетом запаса прочности, созданного в 2000 – 2007 гг.).
Даже в 1997 – 1998 гг. временной лаг между началом коррекции цен на нефть в сторону понижения и финансовым кризисом в августе 1998 г. составил примерно полтора года (при всем негативном состоянии государственных финансов).
Вместе с тем, по осторожным экспертным оценкам, мировые цены на топливо могли перейти в начале 2000-х гг. на более высокие исторические уровни, формируя резервные “финансовые подушки” для экономик стран, ориентированных на экспорт нефти и газа (что резко снизило бы вероятность пятого сценария).

Временная структура нарастания рисков финансового кризиса в России имеет следующий вид:

Вызовы 2011 – 2013 гг., связанные прежде всего с “финансовой инфекцией”, со значимой вероятностью будут дополнены в 2013 – 2015 гг. сверхконцентрацией рисков, связанных с перегревом внутреннего финансового рынка, зависимостью от иностранных портфельных / долговых инвестиций в российские активы (на фоне укрепления рубля и способности глобальных инвесторов к валютным атакам при признаках его переоцененности).
В среднесрочной перспективе значимыми являются ценовой риск, связанный с высокой волатильностью цен на нефть, газ, металлы и другое экспортное сырье, и проблема “неожиданной остановки” иностранных инвестиций (sudden stop), в долгосрочной – политический риск, способный вызывать бегство капиталов и рыночные шоки как ответ на массовые ожидания потерь на финансовом рынке, возникшие у иностранных инвесторов.

 

Добавить комментарий


Защитный код
Обновить

Скачать книгу

Открытая дверь

Новая книга Я.М.Миркина. Подробнее>>>

Комментарии

Миркин.ру - финансовая библиотека.