Финансовая библиотека Миркин.ру
Предкризисная формула: финансовая политика в 2004 – августе 2008 гг.

В 2000 – первом полугодии 2008 гг. отдельные составляющие финансовой политики государства были нормализованы (при сохранении закрепленного валютного курса рубля, высокой доходности по корпоративным заимствованиям на внутреннем рынке). В частности, была нормализована структура процентных ставок (процент по заимствованиям государства занял «безрисковую нишу», стал ниже процента по корпоративным долгам и ссудам домашним хозяйствам (в отличие от докризисной практики 1997 – 1998 гг.)). Проводилась политика резкого сокращения государственного внешнего долга и – в относительном выражении – внутреннего долга. В среднесрочной ретроспективе поддерживались постоянные профициты бюджета, положительные сальдо торгового баланса, растущие международные резервы центрального банка. В 2007 г. начался масштабный рост прямых инвестиций в Россию.
Вместе с тем сохранились значительные деформации во взаимодействии бюджетной, денежно-кредитной и валютной политики, приводившие к росту системных рисков и возникновению ограничительных условий для экономического роста в России в сравнении со странами, поддерживающими темпы роста, превышающие российские:
-низкая монетизация экономики России (срединное положение среди переходных и развивающихся экономик, существенное отставание по этому параметру от индустриальных стран и развивающихся стран с быстро растущей экономикой). Повышение монетизации в 1999 – 2008 гг. в результате более мягкой денежной политки Банка России в сравнении с 1990-ми гг. вывело финансовую глубину российской экономики с экстремально низких значений 1990 –х гг. (монетизация в 16 – 22% ВВП) до срединных для развивающихся стран значений (30 – 40% ВВП);
-не снижаемый в течение ряда лет, двузначный высокий уровень инфляции (не менее 10%), искажающий финансовые стимулы экономического роста, ограничивающий эффективное накопление сбережений и перераспределение денежных ресурсов на цели инвестиций; отсутствие активного противодействия государства немонетарной инфляции (двузначная инфляция закладывается в тарифах и ценах, на которые влияет государство, антимонопольная политика не ограничивает усиление олигополий в структуре экономики, генерирующих рост цен);
- отсутствие рефинансирования коммерческих банков через Банк России при поддержании высоких норм резервирования ими средств в центральном банке (требования в балансе Банка России на коммерческие банки минимальны в сравнении с международной практикой); ограниченная ликвидность коммерческих банков (в сравнении с долей центрального банка в активах банковской системы). Как следствие низкой монетизации и отсутствия рефинансирования - низкий показатель кредитов (переданных заемных средств) реальной экономике (негосударственному сектору) по отношению к ВВП (на фоне вложения центральным банком своих активов преимущественно в иностранные финансовые ценности);
-высокий ссудный процент в сравнении со странами, поддерживающими устойчиво высокие темпы экономического роста, негативный реальный процент по сбережениям, высокий процентный спред, искажающие систему перераспределения денежных ресурсов в экономике, недействующий процентный инструментарий центрального банка; отрицательный процент по депозитам; эксцессивная ставка рефинансирования центрального банка, не имеющая реального воздействия на формирование уровня процента в экономике; как следствие, активные стимулы к наращиванию внешних корпоративных и банковских долгов по ставкам процента, более низким, чем внутри России (что при закрепленном курсе рубля давало возможность использовать эти заемные средства как внутри России, в т.ч. для «кэрри трейд», так и для зарубежной экспансии, быстрого расширения вложений российских корпораций в иностранные активы);
-приверженность закрепленному курсу рубля, привязанному к корзине валют; полное открытие с 2004 г. счета капиталов при фиксированном или повышающемся курсе национальной валюты, что делало финансовый рынок уязвимым: зависимым от спекулятивных иностранных инвесторов и подверженным спекулятивным атакам нерезидентов. Вместо прямых и долгосрочных портфельных инвестиций – “горячие деньги”, появление которых в экономике, в конечном счете, приводит к росту системных рисков;
-укрепление реального эффективного курса российского рубля. Последствия - при прочих равных (без учета фактора роста мировых цен на нефть и газ) - поощрение импорта и ухудшение его соотношения с несырьевым экспортом, прежде всего высокотехнологичным, постепенное разрастание спекулятивных портфельных инвестиций, прежде всего в акции, рост рисков финансового кризиса в России (полностью реализованных в конце 2008 - 2009 гг.);
-механизм эмиссии рубля против валютных поступлений в экономику (своеобразный Валютный совет (Currency Board)). Как следствие, эксцессивная зависимость российской экономики от доступа к мировым рынкам капитала и сверхвысокая волатильность, подверженность финансовым инфекциям;
-рост фискальной нагрузки; всё большая концентрация денежных ресурсов в системе государственных финансов на федеральном уровне; повышенная налоговая нагрузка на растущую экономику, выводящая ее в зону неустойчивой макроэкономической динамики; ограничительная (по оценке) политика в отношении инвестиционной составляющей бюджета (при низкой норме накопления и дефиците инвестиций внутри России на цели модернизации экономики); трансферт профицита бюджета, образовавшегося в связи с ограничениями на рост расходов, во внебюджетные фонды - стабилизаторы, а из них – за рубеж, в иностранные активы - в качестве ликвидности, «избыточной» в российской экономике; наращивание бюджетных расходов до уровней, не эластичных к реализации системных рисков (финансовых кризисов);
- формирование жесткой зависимости российского финансового рынка от динамики глобальных финансов (РФ как один из «активов», схожих с латиноамериканскими рынками); эксцессивный разогрев рынков в середине 2003 г. – первом полугодии 2008 г. в преддверии финансового кризиса 2008 – 2009 гг.; отсутствие механизмов в рамках политики счета капитала, ограничивающих вход «горячих денег», а также риски массового, единовременного бегства капиталов («sudden stop»);
-создание «двухполюсной» экономики, зависящей от экспорта сырья и доступа к внешнему финансированию. Сохранение дефицита инвестиций в экономике РФ, требующей модернизации, на основе эксцессивной фискальной нагрузки и вывода «избыточной» ликвидности из страны (через бюджет и международные резервы в валюту и государственные активы других стран), с другой стороны, компенсация выведенных денег - накачивание экономики «горячими деньгами» и корпоративными внешними долгами (которые, в свою очередь, частично выводились за рубеж как инструмент для экспансии в заграничные активы);
-отсутствие целенаправленной политики в области предупреждения финансовых кризисов, создания системы мониторинга их рисков и программ действий в чрезвычайных ситуациях; невозможность использования средств Стабилизационного фонда РФ для погашения рыночных шоков на финансовых рынках как инструмента «последней инстанции» (в дополнение к международным резервам центрального банка).
В этой формуле взаимодействия ряд составляющих был связан с нарастанием рисков финансового кризиса и сохранением ограничительных условий экономического роста (сочетание высокой фискальной нагрузки, вывода «избыточной» ликвидности за рубеж, закрепленного курса рубля, либерализации счета капиталов и высокой доходности финансовых активов) при том, что нормализованные составляющие (рост монетизации, профицитность бюджета, сокращение государственного долга, рост резервов) во многом обусловлены потоком нефтедолларов, имеющем, если анализировать долгосрочные ряды динамики экспортных цен, крайне волатильный и рискованный характер.
В политике 1999 г. – середины 2008 гг. нашли свое воплощение мифы о необходимости ускоренной либерализации счета капитала, без полной оценки всех обстоятельств и последствий, которые это вызывает; о пользе и ценности сильной, укрепляющейся национальной валюты; о дефиците инвестиционных проектов внутри России; о необходимости вывода «избыточной» ликвидности за рубеж как средства противодействия инфляции; о возможности воздействовать на российскую инфляцию монетарными методами; о безоговорочной надежности и низких рисках государственных и квази-государственных активов индустриальных стран и др.

 

Добавить комментарий


Защитный код
Обновить

Скачать книгу

Открытая дверь

Новая книга Я.М.Миркина. Подробнее>>>

Комментарии

Миркин.ру - финансовая библиотека.