Знаешь ли ты, что такое деньги?
Не знаешь? – я тебе скажу: деньги – то, чем мы дышим.
В.Ф.Одоевский, Рассказы

Монетизация экономики

Связь монетизации и уровня развития и экономического роста

Еще в 80-х г.х прошлого века в исследованиях Всемирного банка доказано на примере нескольких десятков стран², что чем выше финансовая глубина экономики³, тем выше уровень ее развития и оцененности. Тем, при прочих равных условиях, выше темпы экономического роста (более объемным и диверсифицированным является денежный спрос, более крупные потоки денежных ресурсов перераспределяются с тем, чтобы финансировать экономическое развитие, не допускается искусственного дефицита денег, ограничивающего инвестиции).
Современные расчеты (2007, 2009 гг., на примере индикатора монетизации как одного из показателей финансовой глубины) подтверждают эти выводы (графики 1.1, 1.2). Например, в случае Китая, Индии, Малайзии – тем лучшая финансовая база создается для ускоренного экономического развития.
Методологический комментарий: Для расчета денежной массы при оценке монетизации берется показатель (Money + Quasi-Money), рассчитываемый МВФ в международной финансовой статистике (International Financial Statistics Reports). С конца 2000-х гг. произошел переход в расчете денежных агрегатов к показателю Broad Money, адекватному по величине показателю (Money + Quasi-Money). Указанные показатели используются как взаимозаменяемые в длинных финансовых рядах, в зависимости от того, перешла ли конкретная страна на новый статистический формат. По узкой группе стран (еврозона и страны, отчитывающиеся по ее форматам) используется показатель M3 (наиболее близкий к Broad Money или (Money + Quasi-Money)).

График 1.1. Связь уровня финансовой глубины и экономического развития (2007 г.)⁴

График 1.2. Связь уровня финансовой глубины и экономического развития (2009 г.)⁵

Низкая монетизация, насыщенность экономики финансовыми активами на уровне развивающихся стран, находящихся в нижней зоне доходов на душу населения, ведут к торможению экономического роста, к чрезмерной зависимости от коротких инвестиций нерезидентов, к слабости ресурсного потенциала финансового сектора, завышенной цене денег в экономике. Является базовой причиной низкой капитализации банков - резидентов, растущей ограниченности внутреннего платежеспособного спроса в сравнении с внешним, ухода ликвидности на внешние финансовые рынки.
С нарастанием финансовой глубины экономики, со всё более полным удовлетворением финансовых потребностей, возникающих в связи с развитием хозяйства, формируются всё более крупные, ликвидные, массовые финансовые рынки, являющиеся механизмом перераспределения денежных ресурсов на цели развития.
В соответствии с данными таблицы 1.1 (расчеты за 2009 г.) монетизация экономик развитых стран, как правило, находится выше 60% ВВП. Все новые индустриальные страны тихоокеанского региона, страны БРИК (кроме России), имеют финансовую глубину экономики, превышающую 60% ВВП. Три четверти развитых стран имеют монетизацию выше 80% ВВП.
И, наоборот, примерно 70% стран с развивающейся и переходной экономикой имеют «финансовую глубину» ниже 60% ВВП (в том числе и Россия), 85% стран - ниже 80% ВВП. Меньшая финансовая глубина в тенденции, в среднем, характерна для тех развивающихся и переходных экономик, которые испытывают наиболее острые проблемы в обеспечении позитивной экономической динамики (см. таблицу 1.1).

Таблица 1.1. Распределение стран по уровню монетизации экономик (2009 г.)

*Рассчитано по данным IMF International Financial Statistics. Показатель монетизации определен как а) Широкие деньги / ВВП в текущих ценах, % (Broad Money / GDP, Current Prices, %), б) Деньги + Квази- Деньги / ВВП в текущих ценах, % (Money + Quasi-Money / GDP, Current Prices, %), в) М3 / ВВП в текущих ценах, % (М3 / GDP, Current Prices, %). Все расчеты на конец 2009 г., за исключением стран, по которым монетизация определена на конец 2008 г. – Иран, Израиль, Малайзия, Непал, Нигерия, Филиппины, Таджикистан, Филиппины. По странам зоны евро МВФ использован показатель M3

Измерения монетизации, проведенные в начале 2000-х гг. (см. таблицу 1.2), показывают на ту же неравномерность финансовой глубины, связанную с уровнем развития. При этом в 2004 – 2009 гг. по абсолютному большинству стран, как и в России, произошел рост финансовой глубины (на примере монетизации). Уровень насыщенности деньгами (финансовыми инструментами, финансовыми активами) мирового экономического оборота стал значительно выше. Финансовый кризис 2009 – 2010 гг. притормозил, но не остановил эту тенденцию.

Таблица 1.2. Распределение стран по уровню монетизации экономик (2004 г.)

*Рассчитано по данным IMF International Financial Statistics. Показатель монетизации определен как Деньги + Квази- Деньги / ВВП в текущих ценах, % (Money + Quasi-Money / GDP, Current Prices, %). Все расчеты на конец 2004 г., за исключением стран, по которым монетизация определена на конец 2003 г. – Алжир, Бангладеш, Босния и Герцеговина, Камбоджа, Коста-Рика, Кот-д’Ивуар, Иордания, Македония, Норвегия, Танзания, на конец 2002 г. – Грузия. По странам зоны евро МВФ использован показатель M3. По Бразилии - Broad Money / GDP, Current Prices, %

В 1990-е гг. политика финансовой стабилизации (как один из ее компонентов - жесткая денежная политика Банка России) привела к экстремально низким уровням насыщенности российской экономики деньгами, к эксцессивному росту просроченной задолженности, векселей как суррогатов денег, бартера (таблица 1.3)⁶. Эксцессивное сужение денежной базы экономики стало предпосылкой ее долларизации (в т.ч. внедрению в оборот наличных долларов США как средства расчетов (анализ см. ниже)), ослабления капитальной базы российских финансовых институтов, формирования зависимости внутренней экономики от внешнего финансирования, а финансового рынка – от спекулятивных операций нерезидентов.

Таблица 1.3. Сравнительный анализ монетизации экономики в Бразилии, России, Индии и Китае

В предкризисный период 1999 – 2007 гг. Россия (вслед за другими странами, повышающими свой уровень монетизации) перешла к более мягкой денежной политике, создав благоприятные условия для опережающего роста финансовой глубины своей экономики и для более позитивной макроэкономической динамики (темпы экономического роста России в этот период были существенно выше, чем в большинстве стран мира).
В период финансового кризиса (2008 – 2009 гг.) денежная политика в России была рестриктивной, отличаясь в этом пункте от стандартной антикризисной политики, проводимой центральными банками крупнейших стран мира. С середины 2009 г. Банком России началось восстановление ликвидности, «догоняющее» динамику роста денежной массы за рубежом в кризисный и посткризисный периоды (см. график 1.3).

График 1.3. Сравнительный анализ динамики денежной массы в России и ведущих странах мира в 2008 – 2010 гг.⁷

Анализ данных таблиц 1.1 - 1.3 показывает, что, при прочих равных, экономики Китая, Индии и Бразилии длительное время находились в более привилегированных условиях в сравнении с Россией, будучи в более полной мере насыщены денежными ресурсами.
Рассматривая положение России относительно группы из 15 – 18 индустриальных и 80 - 100 развивающихся стран (см. таблицы 1.1 – 1.3), необходимо сделать вывод, что Россия имеет пока низкую монетизацию экономики, находясь в срединном положении среди стран развивающегося мира и в существенной мере отставая по этому параметру от индустриальных стран, стран БРИК.
При этом необходимо учитывать, что связь «финансовая глубина экономики – уровень развития экономики – темпы экономического роста» проявляется при прочих равных, являясь элементом многофакторного процесса формирования условий для экономического роста.

Связь монетизации и оцененности экономики

Чем выше уровень монетизации (как индикатора финансовой глубины), тем значительнее капитализация рынка акций (расчеты по 75 странам, по данным за 2000 г., таблица 1.4)⁸. Нарастание монетизации хозяйственного оборота вызывает рост объема рынка ценных бумаг, увеличение денежных ресурсов, перераспределяемых через этот рынок. Возникает устойчивая тенденция к диверсификации структуры финансового рынка, к росту его объема, к позитивной конъюнктуре цен, к снижению рисков, возникновению новых сегментов и инновационных финансовых продуктов. Рынок ценных бумаг становится массовым, ликвидным, он всё в большей мере приобретает международный характер.
При внутреннем денежном спросе на акции, граница которого - монетизация экономики в 10-25% ВВП, капитализация рынка акций не будет со значимой вероятностью превышать 10-25% ВВП. При выходе денежной массы в границы 40 - 50% ВВП капитализация рынка акций формируется в коридоре 40 - 80% ВВП.

Таблица 1.4.* Зависимость фондовых рынков от монетизации хозяйственного оборота (2000 г.)⁹

*Расчет по IMF Economic Outlook Database May 2001 (GDP), IMF International Financial Statistics (Money + Quasi – Money). Капитализация рынка акций дана по FIBV Annual Report 2000, S&P/IFC Emerging Stock Markets Review 2000. Оценка капитализации рынка по Молдове – по данным Молдавской фондовой биржи (www.moldse.md), по Монголии – по данным Монгольской фондовой биржи (www.mse.com.mn)

В середине 1990-х гг. уровень монетизации в России доходил до 15 – 16% (что стало одним из фундаментальных факторов финансового кризиса 1997 – 1998 гг.). В конце 2005 г. монетизация российской экономики, рассчитанная по данному индикатору, была чуть выше 30%, в 2006 г. – 37,8%, в 2007 г. – 44%, к началу 2009 г. – 50 – 52% (КНР – выше 180%). Рост насыщенности деньгами стал одним из факторов роста капитализации рынка акций (и оцененности бизнеса) в 2000 – 2007 гг. (на стадии мыльного пузыря – выше 100% ВВП, см. график 1.4).

График 1.4. Сравнительный анализ динамики капитализации в России и ведущих странах мира в 1997 – 2010 гг.

Связь монетизации и насыщенности экономики кредитами

Чем выше финансовая глубина экономики, чем больше она насыщена деньгами, тем выше объемы долговых активов, тем в большей мере она заполнена кредитами, облигациями, коммерческими бумагами, лизинговым финансированием и другими долговыми инструментами, обслуживающими экономический оборот.
Эта позиция подтверждается графической презентацией взаимосвязи монетизации и величины долговых активов (кредиты частному сектору / ВВП) (график 1.5).

График 1.5. Связь уровня монетизации и долговых активов¹⁰

Связь монетизации и цены денег в экономике

Чем выше финансовая глубина (монетизация), чем больше относительное предложение денег на «единицу» экономического оборота (ВВП), тем ниже, при прочих равных, цена денег (процент) в экономике (график 1.6).

График 1.6. Связь уровня монетизации и цены денег¹¹

Прогнозируется дальнейший рост монетизации экономики России (по мере приближения к «новым индустриальным странам» и достижения большей зрелости ее финансового рынка). Как следствие – устойчивый переход в новые коридоры капитализации и оцененности российского бизнеса, величины долговых активов – в 60 – 70% ВВП, снижения цены денег.

Структура денежной массы (наличная / безналичная)

Многолетней международной тенденцией, связанной с дематериализацией денег, является сокращение доли наличных денег в денежной массе (индикатор «наличные деньги в обращении к денежной базе» упал в мире с 40% в 1980 г. до 30% в 2007 г.).¹²
Чем выше доля наличных в обращении, тем менее развитым, при прочих равных, является финансовый сектор, тем выше роль теневого сегмента экономики. Высокая доля наличных – индикатор рисков политической системы, запущенных социальных отношений, слабости экономики, недоверия к финансовым институтам, высокого системного риска.

Вставка
Цитата из книги Гая Светония Транквилла «Жизнь двенадцати цезарей» (книга третья «Тиберий»):
«В Галлии, в Испании, в Сирии и в Греции он у местных правителей отбирал имущества по самым пустым и бесстыдным наговорам: некоторые только и обвинялись в том, что часть своих средств держали в наличных деньгах (примечание - большие средства в наличных деньгах внушали подозрения в том, что их владельцы готовят мятеж)»

Развитые экономики имеют, как правило, низкую долю наличных денег в структуре денежной массы (для 85% указанных стран (таблица 1.5) она не превышает 8%). По одной трети стран – менее 4%.

Таблица 1.5.* Доля наличных денег в структуре денежной массы (2009 г.)

*Рассчитано по данным IMF International Financial Statistics. Показатель монетизации определен как а) Широкие деньги / ВВП в текущих ценах, % Broad Money / GDP, Current Prices, %), б) Деньги + Квази- Деньги / ВВП в текущих ценах, % (Money + Quasi-Money / GDP, Current Prices, %), в) М3 / ВВП в текущих ценах, % (М3 / GDP, Current Prices, %) Все расчеты на конец 2009 г., за исключением стран, по которым монетизация определена на конец 2008 г. – Иран, Израиль, Малайзия, Непал, Нигерия, Филиппины, Таджикистан, Филиппины. По странам зоны евро МВФ использован показатель M3. Для расчета доли наличных денег использовался показатель Currency in Circulation

И, наоборот, примерно три четверти развивающихся стран эмитировали банкноты в размерах, превышающих 10% номинала денежной массы (таблица 1.5). Примерно 30% развивающихся экономик формировали за счет наличных более 20% денежной массы.
Указанный индикатор для Российской Федерации – 23,7%. Одна четверть денежной массы (Broad Money) имеет в России форму наличных денег (рубли)¹³. Этот показатель однозначно толкуется как признак финансового нездоровья.
Вместе с тем и в российской финансовой системе сложилась тенденция постепенного уменьшения доли наличных денег в структуре денежной массы.